美国大萧条

美国大萧条（探究经济世界繁荣与衰退交相罔替的来龙去脉，危机时期的推荐之方，繁盛年代的理智之针，跨越时代的经典之作 ）
穆雷·N.罗斯巴德 (Murray N.Rothbard)
中文版原序　理解经济危机
任何一个有效率的政策都要求我们忍受眼前的痛苦，而政府总是急功近利的，不愿意忍受短期痛苦，所以政府特别喜欢凯恩斯主义。凯恩斯的一句名言是：长远看，我们都会死的。
推动经济增长的是生产，是供给，而不是需求；是供给创造需求，而不是需求创造供给。如果刺激需求就可以发展经济，我们早就进入共产主义社会了！邓小平 1992年南方谈话并没有告诉我们怎样刺激需求，但是之后中国经济有了新飞跃。为什么？因为邓小平扩大了个人选择的自由，减少了政府计划。个人有了创业机会，可以经商做企业，经济自然就开始增长。
让居民增加消费的唯一办法就是收入增长，收入增长了，消费自然就会提高。
美国经济学家马克·史库森（ Mark Skousen）把西方经济学界对市场经济的信仰划分为 4个层次。第一个层次是对市场经济没有任何信仰，不相信市场经济，这是传统的马克思主义经济学；第二个层次是怀疑主义，摇摆不定，有时候信，有时候不信，这是凯恩斯主义经济学，也就是主张政府干预主义的经济学；第三个层次是对市场经济非常信仰，但是也认为，必要的时候，政府应该介入市场，这是芝加哥学派。如芝加哥学派的领军人物弗里德曼就认为，经济萧条时期政府应采取积极的货币政策让经济走出低谷；第四个层次是对市场坚定不移，完全信仰，这是以米塞斯和哈耶克为代表的奥地利学派[ 1]。
在奥地利学派看来，市场是一个由无数个经济个体在不确定的环境下不断收集、加工分散信息并做出有目的的行动决策的动态过程，市场总是处于不均衡状态，企业家是市场过程的主要驱动力量，而不像新古典经济学假设的那样是一种均衡状态，决策者有完全的信息。正是不确定性和不完全信息使得自由市场不仅是必须的，而且是唯一有效率的体制，政府对市场过程的任何人为干预都会扭曲价格信号，导致无效率。
个人在现期消费和未来消费之间的自愿选择决定了资本品的积累，资本品的积累扩大了生产的迂回过程和技术进步，从而带来了更多的未来消费，这就是经济增长的本质所在。
该理论认为，货币对经济活动和价格的影响是非中性的，因为经济活动由不同生产阶段组成而不是单一产品的生产，货币由不同的人持有；当中央银行人为地增加货币供给，或人为地使货币利率低于自然利率时，必然诱导企业家将资源错误地分配于资本品的生产，人为地扰乱经济自身的结构，引起繁荣，但这种繁荣是不可持续的。当货币停止增长或利率回归到自然利率水平时，经济活动中的错误就成群结队地出现，繁荣破灭，萧条开始。 1974年，哈耶克因这一理论而获得诺贝尔经济学奖。
他在第二次世界大战期间写出了经典的政治哲学著作《通往奴役之路》，警告说，走向福利国家和大政府的世界趋势会将世界各国引向“奴役之路”，人们将失去政治和经济自由。
第五版序言
直到 20世纪 80年代末，大萧条在情感和理性上产生的影响始终没有从人们的脑海中抹去，但是之后，由于苏联的共产主义制度走到尽头，整个世界都开始认识到市场具有无可替代的重要性。
依我看来，最能令我们满意的答案是穆雷· N.罗斯巴德提出的。半个世纪以来，凯恩斯及其门徒提供的那些传统的、正统的解释认为，资本主义制度不能实现自救，政府做得实在太少了，当市场因为自身的错误而丧失功效时，政府没能挽救它。多年以后，特别是凯恩斯主义自身饱受非议之时，这样的分析看起来越来越缺乏说服力了。而罗斯巴德在 1963年提供了他的解释，这轻易地推翻了传统的想法。他认为，华尔街股市下跌之所以那么严酷，并不是因为充满了劫掠的资本主义体系没有得到限制，而是因为政府始终通过扩张信贷，进行通货膨胀的方法使繁荣人为地延续下去。股票市场持续下跌，实体经济直线下落，并不是因为政府干预得太少，而恰恰是因为它干预得太多了。
20世纪 20年代的时代精神就是让政府去计划、去干预、去安排、去刺激经济，到了 30年代更是如此。这是第一次世界大战残留下来的思想，而胡佛总统正是因为在战争中成功地执行了救济计划才获得了世界范围的声誉，他也因此在整个 20年代成为管理经济问题的高层官员，直到 1929年他正式入主白宫，胡佛是一个天生的计划者、干涉者、安排者和激励者。 20世纪 20年代，胡佛的商务部是唯一一个在人员和权力上稳步扩张的联邦政府机构，他也始终敦促哈定总统和柯立芝总统在管理经济问题上采取更积极的立场。作为政府中真正的保守派，柯立芝曾经抱怨说：“在 6年的时间里，那个人总是给我一些不诚恳的建议——每一条都很糟糕。”当胡佛最后入主白宫时，他执行了他提给柯立芝的建议，首先为已经过热的经济注入更多的信贷，随后，当泡沫爆裂，他通过自己的权力，竭尽全力组织政府拯救经济。
胡佛—罗斯福时期其实是一个连贯的整体，新政中大多数的“改革”措施实际上都是在胡佛那些或真或假的解决方案基础上进行拓展和强化，富兰克林·德拉诺·罗斯福的政府相对于赫伯特·胡佛的政府只有两个重要的不同：它在管理公共关系上更加成功，并花费了更多纳税人的金钱。在罗斯巴德的眼里，正是胡佛—罗斯福时期的政策才使经济衰退更加严峻，正是他们的政策使得经济萧条一直延续到 30年代末。大萧条不是资本主义的失败，而是过度积极的国家造成的失败。
第四版序言
向公众出售债券来弥补赤字并不会引起通货膨胀，尽管这在理论上来说确实成立，但我们同样应该认识到，巨额赤字既会给联储带来巨大的政治压力，使之将债券货币化；还会削弱私营投资，耗尽私人储蓄，并将之用于那些非生产性的政府项目，而政府的这些无用功只是在浪费，它还会使下一代人面对更高的税款。
“里根经济政策”的两项重要特征就是高额赤字和高得惊人的利率。赤字是有害的，它通常会引起通货膨胀，通过增加税收来解决这些问题，就好像把病人射杀来医治疾病一样。首先，从政治上说，较高的税收使政府获得更多的资金用于开支，这样开支以及赤字可能进一步提高。从另一方面讲，削减税收带给国会和政府巨大的政治压力，它们必须同时削减开支。
如果产品价格因为通货膨胀而上升，消费者确实很倒霉，但是至少他还可以享受到产品带给他的服务。但是，如果政府为了阻止价格上升而增加税收，消费者却将一无所得。他损失了他的金钱，而且没有得到任何服务，他得到的只有政府要员发布的命令，而他们还需要由他来供养。如果其他情况都一样，价格上升通常总是好于税收。
要清算通货膨胀下的繁荣带来的不良投资，经济衰退就不可避免，而这正是奥地利学派的洞见。
联储要想充分减缓货币增长的速度，这就不可避免地引起经济衰退，但是要想一劳永逸地结束通货膨胀，这一做法所产生的效果又过于微弱，而且也过于缓慢。剧烈而迅速的萧条可以清算先前的繁荣留下的不良投资，但是我们没有那么做，我们经历了一场迟迟不去的漫长衰退，它使我们受尽折磨，并使生产力和经济的增长长时期地趋于停滞。怯弱的渐进主义使我们陷入最糟糕的境地中：持续的通货膨胀加上严重的经济衰退、高失业率以及长期的停滞。
对通货膨胀的期待是数十年来通货膨胀的必然结果，通货膨胀还使利率在实际利率的基础上上升了。结果，由来已久的低利率措施——联储扩大货币供给和信贷——将不会长久，因为这只会增加人们对通货膨胀的期待，造成利率上升，而不是使之下降。
政府所做的每一件事都不会达到预期；所以，我们的结论必然是：政府应该无为而治，也就是，政府应该不再对货币和经济进行判断，让自由和自由市场自行运转。
在英国，奥地利学派的主将哈耶克就在批评撒切尔政府糟糕的渐进主义时，阐述了唯一的解决方法。要走出现在的这场萧条，唯一办法就是“急刹车”，阻止货币性通货膨胀。这样，不可避免的经济衰退将十分剧烈，但它会十分短见，并将迅速地结束，而且，短时间内，自由市场将自行复苏，而且这种复苏不会再造成错误。给通货膨胀来个急刹车，这种做法尽管剧烈，但却值得信赖，它会真正改变美国公众对通货膨胀的期待。因为这样的急刹车是真正可以信赖的，所以美国的货币机构也必然要动一次彻底的手术，这与德国当年使用地产抵押马克颇为类似，在德国，正是地产抵押马克的运用，才最终使 1923年那场濒于失控的通货膨胀走到了尽头。使美元重新可以用黄金重量衡量，并从此解除这种货币的国有化特性，这是一项重要的措施。这也将必然导出另一项政策，就是禁止联储降低准备金标准，或者从此禁止其购买任何资产；最好是，撤消联邦储备系统，政府从此与货币供给毫无瓜葛。
第三版序言
奥地利学派的观点认为，长期的通货膨胀是因为货币供给量持续而漫长地增长造成的，而这又受到联邦政府的控制。自从 1913年联邦储备系统建立以来，美国货币供给和银行信贷就完全置于联邦政府的管理之下。 1933年，美国放弃了国内的金本位制度。 1968— 1971年，用于国外交易的美元的金本位基础也被放弃，这样，联邦政府的这种管制得到进一步增强。因为金本位被抛弃了，联储及其控制的银行也就没有必要将美元兑换成黄金了，这样，联储就可以扩大纸币供给量以及银行的美元数量，这足以令它心满意足。越是那么做，价格也就上升得越高，而经济则陷入混乱，人民的收入因为通货膨胀而下降，他们身陷贫困。
奥地利学派的理论揭示了通货膨胀并非政府扩大货币和信贷供给量的唯一恶果。这种扩张扭曲了投资和生产的结构，它使资本品行业对不良项目投资过度。
在每一次繁荣时期，资本品价格的上升幅度总是大于消费品价格的升幅。然后，商业周期中的衰退期就不可避免了，因为衰退是必不可少的修正过程，通过这次修正，市场将清算繁荣期的那些不良投资，将资源重新从资本品行业引向消费品行业。通货膨胀下的扭曲，其持续的时间越久，衰退所造成的调整过程也就越艰难。在衰退期，相对于消费品价格，资本品的价格将发生下跌，于是通过这种方式资源的转移得以完成。
如果奥地利学派的理论是正确的，那么政府又应该做些什么呢？首先，要治愈漫长而又可能失控的通货膨胀只有一种方法：停止通货膨胀，也就是联储停止扩大货币供给量的操作，联储不能降低准备金规定，也不能在公开市场购买任何资产。通货膨胀的问题不在于“商业”垄断，不在于工会的煽动，不在于投机活动的猖獗，也不在于消费者的“贪婪”。问题在于政府自身的伪造行为合法化了。政府是社会中唯一拥有权力进行伪造活动——制造新货币——的机构。一旦它习惯使用这样的权力，我们将继续遭受通货膨胀，甚至通货膨胀的失控可能最终摧毁通货。至少，我们必须要求政府停止使用权力进行通货膨胀。但是因为所有这些特权都被利用，甚至被滥用，结束通货膨胀的良性措施将完全剥夺政府进行伪造的权力，这些措施是：要么通过立法禁止联储进一步购买任何资产和降低准备金规定；要么是更直接一点，废除联邦储备系统。在 1913年以前，没有这样一个中央银行体系，我们还是很好地活着，没有经历什么严重的通货膨胀和经济萧条。更为重要的改革是重回金本位制度——货币所依据的不是政府的印钞机，而是市场本身生产出的商品。
避免萧条的最好方法其实非常简单：也是禁止联储利用权力扩大货币和信贷，这样就可以阻止通货膨胀了。如果我们陷入萧条，就像我们现在这样，唯一应该采取的合理措施是避免政府对萧条进行干预，使萧条的调整过程能尽快自行完成，然后重建一套健康和繁荣的经济体系。
在任何萧条的危机中，自由放任——政府严格遵守不干预政策——是唯一可以确保经济快速复苏的方式。
只有通过结束政府对经济的干预，结束政府对通货膨胀的推动、对货币供给的管理以及它对萧条期自发调整过程的干预，我们才能战胜现在和将来的经济危机。在一个崩溃的时代，仅仅亡羊补牢是不够的；我们必须彻底摆脱政府对经济的规划，使政府完全远离货币供给和经济领域，这样我们才能走进一个以企业为主导，真正自由而无阻碍的市场经济。
第二版序言
衰退的本质是一种经济的自行调整，它清算了繁荣期造成的经济扭曲——特别是资本品这些高级生产领域的过分扩张和消费品行业的投资不足。资本品的价格相对下降，而消费品的价格则相对上升，这是市场重新将资源从资本品行业引向消费品行业的一种方法。高级的资本品生产领域已经过度膨胀，而且还伴随着大量的不良投资，许多企业会破产，而相对价格和工资会收缩，这就使土地、劳工和资金这些资源流向了消费品行业；接着，一个能对消费者需求发生有效反应的体系重新建立起来，而这对于无干预的市场来说是必需的。
在衰退期，相对于生产资料产品的价格，消费品价格总是在上升。这一现象之所以从没被人注意，这是因为在过去的历次衰退中，物价发生了普遍下跌。
衰退期，物价普遍下跌是因为经济紧缩必然导致货币和银行的通货紧缩。但是，在最近几十年里，政府通过扩张信贷和银行准备金，严格阻止了货币性的通货紧缩，货币供给量下降的现象已经在人们的记忆中黯淡了。然而，由于政府消除了通货紧缩的影响，即使是在经济衰退期，普遍的物价下跌也不可能出现了。结果，在衰退期，消费品和资本品之间的调整便不会在轻度的通货紧缩中进行。消费品的价格仍旧会相对上升，但现在由于缺少了普遍性的通货紧缩，消费品价格的上升就非常明显了。政府阻止货币性通货紧缩，这也使公众无法从衰退中获得生活成本下降的实惠。政府对通货紧缩的干预给我们带来了通货膨胀下的萧条，而这并不是我们所欢迎的。
由于重新强调了商业周期， 20世纪 60年代后期出现的“货币主义的”芝加哥学派在米尔顿·弗里德曼的领导下，成为凯恩斯主义的重要对手，而凯恩斯主义强调的是补偿性财政政策。在凯恩斯主义以前，经济学强调货币在商业周期中的重要作用，而芝加哥学派重新回到了这些主张上，从本质上讲，它只是重新强调了欧文·费雪和拉尔夫·霍特雷爵士在 1910— 1920年间提出的“纯粹货币”理论。遵从 19世纪英国古典经济学家的方式，货币主义者对“物价水平”与个别物价的浮动进行了严格的区分；人们认为货币因素确定了前者，而特定商品的供求关系则决定了后者。
对于货币主义者来说，货币因素不会对相对价格的变化产生重要的或者说系统性的影响，它也不会使生产结构扭曲。这样，尽管货币主义者认识到货币供给和信贷的增加会引起普遍物价水平的上涨，但他们却忽视了这样的事实，必须通过经济衰退来清除先前的繁荣期带来的扭曲和不当投资。所以，货币主义者也就不能给出一套有关商业周期成因的理论；商业周期的各阶段之间似乎已并不存在联系。
在费雪和霍特雷的问题上，货币主义坚持将维持一个稳定不变的价格水平视为一个伦理学和经济学的主张。周期的本质被认为是价格水平或升或降的运动。因为价格水平是由货币因素决定的，所以货币主义者坚持认为，如果政府保持价格水平不变，那么商业周期就会消失。
对于奥地利学派来说， 20世纪 20年代的货币性通货膨胀不可避免地造成了经济萧条，又由于联储在 20世纪 30年代继续进行了进一步的通货膨胀，这使得这场萧条也进一步加剧（不良投资也得以继续存在）。而芝加哥学派却没有认识到是什么原因使得先前的繁荣在后来走向了经济衰退，他们赞成 20世纪 20年代维持价格水平稳定的政策，而且相信只要联储在萧条期间进一步扩大货币供给，萧条就会被迅速治愈。
长远来看，在不受货币扩张干扰的自由市场经济中，当商品以及服务的生产能力和产量不断提高，价格水平必然逐步下调。无论何时，奥地利学派都主张避免货币性通货膨胀，只有这样才能确保自由市场继续发展，并消除商业周期造成的破坏。通过货币和信贷的持续扩张，芝加哥学派可以达到维持价格水平稳定的目的，但就像在 20世纪 20年代一样，这在不经意间会造成繁荣和衰退交替的商业周期，而在过去的两个世纪中，人们已经领教了商业周期所能造成的巨大破坏。
第一版序言
几乎对此全然不知。这种思想认为，货币性干预导致市场出现混乱，这才是商业周期和经济萧条的原因所在。其货币理论认为，银行业系统使货币和信贷扩张，这才出现了繁荣和衰退相交替的现象。英国通货学派的古典经济学家们在 19世纪早期第一次提出了这一主张，当时的理论框架还很初步，之后，在 20世纪，路德维希·冯·米塞斯完善了这一理论。尽管在 19世纪早期，这一理论在美国和英国非常流行，但人们并不认为货币学派的主张应属于商业周期理论之列，而将之归入另一领域——“国际贸易理论”。
从本质上说，如果理论很简单，或者它只将现象归结为一种原因，科学是不会因此而认为这些理论存在错误的；相反，如果其他情况相同，科学则更喜欢简单而不是复杂的理论。科学总是在寻找统一的“唯一原因”，以此解释复杂的现象，当唯一的原因被找到，科学将给人们带来快乐。如果理论是错误的，必须对其错误本身进行批驳；不能因为这一理论只提供了唯一的原因，也不能因为这一理论提供的这一原因外在于自由市场，就对其进行批判！唯一有效的检验是查看这一理论的论证过程是否存在错误。
经济史学家的任务就是从经济学理论家的武器库中，找出一个最能适用于特定历史事实的理论。而唯一可以检验理论的是查看理论的前提和推理的逻辑关系是否正确。[
以 20世纪 20年代的美国经济为例。这一时期的经济由两种互不相同的要素混合而成，从本质上说，它们是矛盾的。一方面，美国确实经历了一场真正的繁荣，这是由于大量储蓄的存在和对生产性能较高的资本进行大量投资；另一方面，我们也遭受了信贷扩张，这导致不良资本的增加，最后不可避免地引发经济危机。
经济理论的最终前提，比如行动的基本公理源自经验中的现实。
Section 1　商业周期理论
人们生产消费者所青睐的商品，那么他们也将生意兴隆，而他们的需求也将增多。
商业周期的问题是关于普遍性的繁荣与萧条的问题；它并不探究特定行业中发生的这类问题，它也不想弄清楚是什么因素导致特定行业中的相对繁荣和低迷。
当货币的数量和需求相互之间保持平衡，也就是当人们愿意以现金的形式持有现有的货币量时，美元的购买力将保持恒定。如果人们对货币的需求超过了货币的数量，货币的购买力将会上升，直到需求不再过剩和市场出清；相反，人们对货币的需求低于货币供给，这会降低美元的购买力，也就会使物价上涨。
企业家主要从事着商业预测。他们在现在进行投资并支付成本，到将来通过把商品卖给消费者或者那些在经济生产结构中生产相对较低级财货[ 4]的企业家，他们期望获得回报。较好的企业家，他们在判断消费者和其他生产者需求的时候，往往比较准确，并能因此获得利润；而那些能力较差的则会蒙受损失。所以在市场中，那些成功的有远见的企业家总是得到锻炼，并获得利益和发展，而那些无用的企业家则被市场所淘汰。通常，在任何一个时间里，只有一些商人遭受损失，大多数人要么不赔不赚，要么获得利润。
众所周知，资本货物生产行业的波动总是比消费品行业的波动要大。资本货物行业——特别是那些生产原材料，从事建筑、生产设备的行业——在经济繁荣期扩张速度更加快，而在萧条时期所受的打击也最猛烈。
经济繁荣时期，一个经济体内的货币数量也增加了。反之，在大多数但不是所有情况下，萧条时期的货币数量下降了。
消费—储蓄—投资的比例是由人们的时间偏好决定的，时间偏好也就是人们对现在的满意程度与对将来的满意程度的比值。人们越是不喜欢现在，那么他们的时间偏好值也就越低，这样纯利率也就越低，纯利率是由社会中的所有个人的时间偏好决定的。投资与消费的比值较高可以反映出时间偏好较低，此时生产结构以及资本结构构筑所需要的时间会变长。另一方面，时间偏好较高，纯利率就较高，而投资与消费间的比值也就会降低。
经济学原理不会顾惜过去犯下的错误，但是现存的资本可以在它的运作下发挥最有效的作用。
对于那些可以自由表述其想法的消费者来说，自由市场以最大的功效满足他们的要求，这里也包括公众对在现在消费和在将来消费之间进行取舍后的消费要求。通货膨胀下的繁荣降低了这种功效，并扭曲了生产结构，它不能再为消费者提供合理的服务。危机意味着通货膨胀造成的扭曲濒临结束，在萧条中，经济重新为消费者确立起了有效的服务体系。
萧条是一个“复苏”的过程，萧条的结束宣告一切重回正常，经济恢复了最好的功效。因此，萧条远不是充满邪恶的灾难，在繁荣带来了扭曲之后，萧条使经济恢复正常，这是必要而有益的。所以，繁荣需要“衰退”。
如果信贷扩张的程度越大，持续时间越长，那么繁荣持续的时间也就越长。当银行信贷扩张停止，繁荣也随之停止。很明显，如果繁荣持续的时间越长，错误投资带来的浪费也越多，那么必要的萧条进行调整的时间也越长，而萧条的程度也越剧烈。
在商业周期中的各个时期，银行信贷扩张都产生了影响：通货膨胀时期，其特征是货币供给量的增大和不当投资的增多；当信贷扩张停止，同时人们发现了明显的不当投资，危机也就到来了；萧条的恢复时期，这是一个必要的调整过程，经济回复到一个最有效率的运作方式上，并能满足消费者的需求。[
由于货币供给量的减少，加上对货币需求的增加，大多数萧条总会伴随着物价下跌。
对于商业而言，重要的不是价格的变动，而是销售价格和成本之间的价格差异（“自然利率”）。比方说，如果工资率下跌的幅度大于产品的价格，那么这就会刺激商业活动和就业。
（1）阻止和拖延清偿行为。向濒临破产的商业机构提供信贷，并要求银行进一步向这些机构提供贷款等等。（2）进一步通货膨胀。进一步的通货膨胀阻止了必要的价格下跌，这样耽搁了调整同时延长了萧条的进程。进一步的信贷扩张产生了更多的不当投资，在萧条末期，这些投资仍然需要被清偿。市场利率必要的上涨也受到政府“低利率政策”抑制。（3）保持较高的工资率。在萧条时期，人为地保持工资率会引起长期的大规模失业。进一步讲，在萧条时期，价格普遍下跌，保持相同的货币工资率等于抬高了实际工资率。面对下降的商业需求，保持工资率会加重失业问题。（4）阻止物价下跌。使价格高于市场应有的水平会造成商品滞销，并带来更大的剩余，这就阻止了经济向繁荣的回归。（5）刺激消费并阻碍储蓄。我们已经知道更多的储蓄加上更少的消费可以加快恢复的进程；而更多的消费和更少的储蓄将使已储蓄资本的短缺进一步加剧。通过“食物券计划”[ 16]和发放救济金，政府可以刺激消费。它还可以通过高税收抑制储蓄和投资，特别是对于富人、公司和不动产而言。事实上，税收和政府支出的增加会抑制储蓄和投资，同时刺激消费，因为所有的政府支出全都是消费。[ 17]一些私人资金可能会被用于储蓄和投资，而所有的政府资金则全做消费之用。经济中任何政府规模的相对扩大，都会引起社会结构中消费—投资模式开始偏向消费，同时萧条的进程也被延长。（6）救助失业。任何救助失业的行为（通过失业“保险”、救济金等形式）都将无限期地耽搁失业问题的解决，同时阻碍工人向可提供就业机会的行业转移。
在萧条时期，健康的政府政策最重要的原则就是不要对调整过程进行干预。
自由市场的调整会对任何全面的政策起到反向的作用。并不是所有工资都需要削减；各种价格和工资需要进行调整的程度也各不相同，这只能由自由和不受干预的市场决定。[ 19]政府干预只会进一步扭曲市场。政府唯一可以做的就是：它应该大幅降低它对经济的影响力，削减其开支和税收，特别是税收，它干扰了储蓄和投资。降低政府的税收开支水平会自动使社会结构中的储蓄—投资—消费比例偏向储蓄和投资，这样就使经济回复繁荣的时间大幅缩短了。[ 20]税收使储蓄和投资承受重负，减轻税收会降低社会的时间偏好。[ 21]进一步而言，萧条时期经济紧张。削减税收，或者减少干预的自由市场管制，都会刺激健康的经济活动；增加税收，或者加大这种干预将进一步使经济陷入萧条。总之，萧条时期正确的政府政策就是严守自由放任的信条，包括大幅削减预算，并积极鼓励信贷收缩。
为什么政府不无限期地将信贷扩张继续下去呢？首先，通货膨胀下的繁荣持续得越长，必要的调整过程也将会更令人痛苦，更加严重。其次，经济繁荣不会无限期地持续，因为最后公众会对政府永久性的通货膨胀政策产生警觉，当美元开始贬值，他们会用货币大量购买商品。这就造成了“失控”或者恶性通货膨胀，历史对此已经很熟悉了，特别是在现代世界这样的事情比比皆是。[ 23]无论如何，恶性通货膨胀比任何的萧条都更糟：它摧毁了通货——经济的命脉；它使中产阶级和所有“靠固定工资生活的人们”破产；它引起了浩劫。此外，它最终导致了失业，降低了生活水平，因为当赚来的钱以小时计地贬值，工作就没有任何意义。人们花费更多的时间抢购商品。所以，为了避免这样的劫难，信贷扩张有一天必须停止，这就会产生萧条。
人们情愿阻止萧条的进行，也不愿意承受萧条。
因为信贷扩张必然导致随后的萧条，所以政府采取的正确方法应该是从一开始就阻止任何可以导致通货膨胀的信贷扩张。然而这项命令的实施非常困难，因为政府最重要的任务就是防止自身成为导致通货膨胀的原因。因为政府自身就存在导致通货膨胀的因素，同时它也总是逐步地诱发、鼓励和指导通过通货膨胀而使经济繁荣。政府自身存在导致通货膨胀的因素，是因为几个世纪以来它需要控制货币系统。拥有印制货币（包括“印制”银行存款）的权力就打开了国家收入之源。通货膨胀是一种税收的形式，因为政府可以凭空制造新的货币，并用它来购买个人手中的资源，而这些个人是被禁止有类似的“伪造”行为的，否则他们会受到严惩。对于政府官员和他们身边的获利群体，通货膨胀是税收的一种令人满意的代替品。普通的公众对于这种微妙的替代品很容易忽视，同时政府也尽量使公众忽视这一点。
信贷扩张下的繁荣，其本质不是过度投资，而是在错误的行业进行投资，也就是不当投资……
信贷扩张只将可得到的资本引向高级的生产领域，而很少将之导向低级的生产领域。一个不被干预的市场能确保一个互补的生产结构和谐地发展；银行信贷扩张阻碍了市场发挥其作用，同时生产的进程原本可以带来平衡的生产结构，现在也因之被破坏。[ 37]繁荣持续的时间越长，扭曲和不当投资的程度也越深。
消费者口味的变化，资源的改变等都会引起不规则的波动，有时也会造成累计损失。而规律性的、系统性的扭曲才是“商业周期”的特有现象，它会在一连串的商业失误和萧条中结束，而它只能是对自由市场的银行体系进行干预造成的。[
一个人可能有以下几种方式来安排自己的货币财产：（1）将钱用于消费；（ 2）用于投资；（ 3）增加现金余额或者减少先前的现金余额。
我们每个个体从 3个角度来思考收入分配这同一个问题。此外，他在分配中还要考虑两项用途：他的时间偏好决定了消费和投资的分配（在现在花钱还是在将来花钱）；他的货币效用决定了他将持有多少现金余额。为了在将来有资源可供投资，他必须节制消费并储蓄资金。这种节制就是他的储蓄，所以储蓄和投资往往是相当的。这两个概念可以交替使用。每个人不同的评值行为最后整合成了社会的时间偏好率，以及社会对货币的需求。
储蓄—投资—消费的比例是由每个人的时间偏好决定的；支出与现金余额的比例是由他们对货币的需求决定的。
人为的高额工资涉及的范围越广，可能造成的失业人数也就越多。
固定工资涉及的范围越广，那么更换工作的机会也越少，失业持续的时间将越长，其程度也越深。
实际上，工资收入等于工资率乘以赚得收入所需的时间。如果工资率的单位是每小时，那么工资率将等于工资总收入除以工作的总小时数。从另一方面讲，工作的小时数和工资率都对工资收入总数产生影响。
如果工资率的急速下跌能结束对劳动购买的抑制，并产生反向的作用，那么工资率缓慢迟钝的向下运动将使问题更严重，因为（ a）它会使工资永远高于市场的水平，并使失业一直延续下去；（ b）它会加剧对劳动购买的抑制，并因此渐渐使失业问题进一步加剧。
那些希望削减他们工时的人，或者当工资率下降就退出工作的人，他们不能被认为是给社会造成了“失业问题”，
囤积的增加，货币的总需求增加都不会给社会带来灾难。出于萧条的不确定性以及为了应付萧条所需，人们希望增加他们的实际现金余额，而在现金总额确定的情况下，只有降低物价，他们才可能做到这一点。所以，囤积是会使物价全面下跌，但无论如何也不会使商业陷入萧条的泥潭。
商业的收益性就在于生产要素和出售价格的价格差异上，而不在于普遍物价水平之上。[ 17]因此，货币性支出总额的减少和增加与商业的普遍收益性并无关联。
任何倾向储蓄而远离消费的社会的时间偏好的转移都会加速复苏的到来，同时萧条时期漫长的调整过程也不再需要了。任何从消费向储蓄的转移都会帮助经济的恢复。所以，尽管工资率削减确实导致的消费下降令人担心，但萧条会被飞快地医治。
每次危机的特点都是不当投资和储蓄不足，而不是消费不足。由于通货膨胀对价格的影响，信贷扩张产生的只是不当投资，而不是“过度投资”。
实际上，只有特定的而不是普遍的商品存在生产过剩。由信贷扩张引起的不当投资从那些应该产生利润的行业转向了那些被证明不能带来利润的行业（即出售价格低于成本的行业）。所以与消费需求相关的特定商品生产过剩，而其他的特定商品生产不足。
只要有人存在，一定的消费水平就能持续下去。即便突然间人们消费减少而囤积增加，他们也必须以最小的额度消费。只要消费消失，那囤积也不可能得以维持，一定水平的消费将持续进行，因此消费需求的货币流也将继续。没有理由可以说明，在一个自由市场中，各种生产要素价格和消费品价格不能自行适应人们的需求水平。因此，在向新的消费水平转变的过程中，损失只是暂时的。如果人们预期准确，也许就根本不会有什么损失。
如果防止通货膨胀，经济发展的自然过程就是通过资本的增加和生产能力的提高使物价下跌。货币工资率也将趋于下降，由于工作业务的增加，这使得一定数量的货币供给需要在更多的生产领域中发挥作用。但是货币工资的下跌幅度比之消费品价格的下跌幅度要小，这样在整个经济领域中经济发展将带来较高的实际工资率和较高的实际收入。
每次危机的特点都是不当投资和储蓄不足，而不是消费不足。
由于人们的六欲未断，所有的资源都是稀缺的，这些资源都必须分配到社会中所有个人都最为急迫需要的地方。这是经济学的唯一问题，这意味着对于所有个人来说，都要获得价值较大的商品，而放弃价值较小的商品。只有通过减少储蓄和投资的总额，现在消费总额的扩大才能实现。简而言之，是现在消费还是将来消费，人们必须做出选择，而选择了现在消费，代价就是将来的消费，反之亦然。
奥地利理论揭示了，由于通货膨胀对价格的影响，信贷扩张产生的只是不当投资，而不是“过度投资”。企业家对高级口号领域进行了过度投资，而对低级口号领域则投资不充分。投资总额受到了可获得的储蓄供给总额的限制，同时普遍的消费增长意味着储蓄的减少，进而导致投资总额的减少（而不是像加速原则认为的那样，投资增加，甚至成倍增加）。[ 14]此外，奥地利理论揭示了通货膨胀导致市场利率扭曲，这才使企业家犯下一连串的错误。
经济学家中有一种普遍的趋势，就是将萧条归咎于“投资机会”的缺乏或“饱和”。在繁荣时期投资机会向人们打开，而人们也相应地对此加以利用。然而，不久这些投资机会就消失了，接着萧条跟随繁荣而来。萧条将一直持续，直到投资的机会重新出现。是什么
时间偏好（社会的“喜好”，现在消费和将来消费之间的比例）决定了个人储蓄多少而投资多少。遗漏了时间偏好就遗漏了决定储蓄和投资的关键要素。
在投资可能投向的每一行业，总有一些机构不能使用最新的设备，它们仍然在运用着较旧的方式。这一事实说明对于投资有着比技术创新更为严苛的限制。后进国家可以派送许多工程师去学习“美国的技术知识”，但是这不会为这些国家带来大量的投资以显著提高生活水平。简而言之，它们需要的是储蓄；这是限制投资的因素。[ 19]而储蓄又受到时间偏好的限制，也就是现在消费和将来消费之间的比。投资总会延长生产过程，因为较短的过程首先需要得到发展，较长而未被利用的过程更具生产能力，但是由于时间偏好，它们未被利用。
新技术提高了生产能力，但是对于创造投资机会来说它不是关键所在；投资机会总是存在，它们只受制于时间偏好和可获得的储蓄。更多的储蓄，也就会有更多的投资以满足那些尚未饱和的需求。
实际上，由于成本高于资本品销售所得出的价格，这才带来了萧条中的困难；由于成本高于销售价格，商人顾及损失而当然不愿意投资。所以，问题就在于成本的刚性。在自由市场中，是价格决定成本，而不是相反，这样最终价格的削减也能降低生产要素的成本，也就降低了生产成本。繁荣时期成本价格被抬得太高，现在到了危机时期，人们才发现这个价格已经超过了销售价格，危机时投资机会的失败根源就在于此。繁荣时期具有通货膨胀特征的信贷扩张造成了价格过高，而这是错误的。要在萧条时期重新获得投资机会，就要保证成本——生产要素价格——迅速下跌，这样才能重新产生可以带来利润的价格差异，特别是在那些资本品行业。简而言之，工资率占据了生产要素成本的大部分，工资率应该随意而迅速地下跌，以重新恢复投资机会。这等于在自由市场上重建一个较大的价格差异（较高的自然利率）。
熊彼特认为，这些创新从银行信贷扩张中获得资金支持，所以熊彼特至少承认银行信贷扩张与繁荣和萧条的产生之间存在着至关重要的联系，尽管他对此关注甚少。创新成系列地发生在一些特定行业内，这就产生了繁荣。当创新性的投资自身耗尽，投资造成的产量增长，使产品充斥着市场并摧毁了较陈旧的机构和行业，繁荣就结束了。在一系列创新结束的同时，陈旧的机构突然面临了很多困难，失败风险普遍增高，这带来了萧条，而当旧有的和新兴的机构最后使自身适应于新的环境之后，萧条才结束。
奥地利的和熊彼特的理论则认为，繁荣时期开始了的进程不可避免地导致了萧条。但是熊彼特则认为“第二波”的通货紧缩是灾难性的，同时令人不安，他将其纯粹模型中的繁荣—衰退视为资本主义经济发展中必须付出的代价。所以，只有奥地利学派的理论坚持认为通货膨胀下的繁荣完全是灾难性的，并且认为整个萧条过程对于排除繁荣带来的扭曲是必要的。
市场具有调节功能，它会奖赏那些正确的预测，而惩罚那些糟糕的预测。企业家并不依赖于他们自己的心理状况；他们的行动有赖于对利润和损失的客观测试。获得利润说明他们的决定被证明是正确的；而损失则说明他们犯了严重的错误。客观性的市场测试阻止了在心理上犯下错误。此外，多年来，市场上成功的企业家准是配备精良而能做出准确预测，同时在分析市场环境时判断正确的人。在这样的条件下，假设整个企业家群体会发生错误是荒谬的，除非在相当长的时间内，市场的客观现实被扭曲了。这样的扭曲将阻碍市场的客观“信号”，并误导大量的企业家。
商业心理源自而不是导致了客观的商业情况。经济预期因而是可以自我更正的，而不是自我恶化的。
整个商业周期的心理理论显然导致了实际的因果关系。预期更应该说是源自而不是造就了客观环境。商人在扩张的同时预见到他的扩张会带来利润，因为他看到的环境证实扩张是正确的……不是乐观的心理波动造就了好时光。而是好时光总是把乐观的情绪带给他们。另一方面，衰退到来，不是因为任何人都失去了信心，而是因为基本的经济力量发生了变化。一旦让支撑繁荣的真实力量崩溃，多年来的繁荣培养出的乐观情绪将不会继续下去。具有典型性的是，低迷时期开始之后，信心将会消失。
Section 2　通货膨胀下的繁荣：1921—1929年
统计学只能记录过去的事实；它不能描述可能发生而未被认识清楚的事件。
在 20年代有两个重要的因素可以影响物价——货币性的通货膨胀使得价格上升，生产能力的提高则使成本和物价下降。在一个拥有纯粹自由市场的社会中，生产能力的提高使商品供给增加，同时使价格和成本降低，并使得越来越多的消费者能享受到较高生活水平带来的成果。但是这一趋势被用来稳定物价的货币性通货膨胀抵销了。稳定物价从过去到现在一直是许多人想要达到的目标，但是，它阻止更多的人以较高的生活水准生活，而自由市场应该可以带给人们这些成果；同时它也造成了商业周期中的繁荣与萧条。如果价格超过了在一个自由无干预的市场中所应达到的水平，就可以认为通货膨胀下的繁荣开始了。
不可兑付或者说“伪造”美元总量在 8年的时间里从 421亿美元上升到 688亿美元，上涨幅度为 63. 4％，而黄金准备金才上升了 15％。所以，我们认为修正后通货膨胀的程度远比我们先前估计的由黄金流入而造成的通货膨胀程度来得高。因此，黄金流入丝毫没有引起通货膨胀。
因为银行过去和现在都必须根据它们的存款保留最小百分比的准备金，这样就可能有 3种因素导致商业银行信贷扩张：（ a）准备金规定的降低；（ b）准备金总额的增加；（ c）最小法定准备金超出部分的耗尽。
货币从一种银行转移到另一种银行，或是从活期转向定期，或者从定期转向活期都会引起经济中有效总准备金规定的变化。
在 20世纪 20年代，活期存款与定期存款间的相对重要性发生了巨大的变化： 1921年，活期存款占存款总量的 51. 3％，而到 1929年下降至 44. 5％。定期存款的相对扩张表明美国银行有效的准备金规定下降了，这一下降很重要：因为按规定银行活期存款需保存约 10％准备金，而定期存款只需保有 3％。因此，活期存款向定期存款的相对转移成为引起 20世纪 20年代大幅度货币膨胀的重要原因。
造成 20世纪 20年代通货膨胀的主要原因是银行准备金总量的上升：这造成了成员银行与非成员银行信贷的扩张，非成员银行将其准备金存入成员银行中。
这里有 10种能影响银行准备金增减的因素。 1．货币性黄金存量。事实上，这是唯一引起准备金数量上升的不可控制性因素——其数量增加会引起准备金总量发生同样程度的增加。当有人将黄金存入商业银行时（他在 20世纪 20年代尽可以这样做），该银行将把黄金存入联邦储备银行，同时那儿的准备金数量也增加了那么多。虽然黄金流动也发生在国内交易中，但它主要在国际交易中进行。货币性黄金存量的减少也会使银行准备金发生等量的减少。它的变动由公众决定，所以无法控制，尽管从长远来看，联邦政策会对其流向发生影响。 2．联储购买的财产。这是可使准备金显著上升的一个可控制因素，它被联储管理机构完全控制。一旦联储要购买资产，无论这资产是什么，它可以向银行或者公众购买。如果它向一家（成员）银行购买，在购买资产时，作为交换，它许诺将增加这家银行的准备金。显然，准备金上升的幅度和联邦资产上升的幅度是一样的。此外，如果联储向公众中的一位购买的话，它将开一张自己的银行体系内的支票给这个个人出售者。这个个人拿着支票，并将之存入银行，这样这家银行的准备金将上升，上升额度等于联储资产的增加额度（如果这个出售者决定收取现款而非存款，那么流通领域的货币增加，将抵销已造成的准备金增加——这是一个下降因素）。
联邦储备银行并不购买黄金。主要购买的财产为票据和美国政府证券。在公开市场运行中，美国政府证券可能是最受欢迎的一项；联储购买证券使银行准备金增加，而卖出则使之减少。买入票据过去是一种承兑汇票，联储根据补贴政策将之全部购买，这就使这种票据在美国重新诞生。
3．联储贴现的票据。这类票据并不能被购买，它是对成员银行的贷款。它们是再贴现票据，并根据银行借据向银行提供。很显然，这一因素导致准备金增加；可它们并不像其他导致准备金增加的方法那样受银行欢迎，因为它们必须偿还给联邦储备系统。但当它们尚未被偿还时，它们与其他类型资产一样，会有效地使准备金增加。实际上，贴现票据可以明确而迅速地借贷给处于困境中的银行，因此它是使银行摆脱困境的一种有效的方法。专家们通常将贴现票据归入不可控制的因素，联储经常以银行的合格资产为担保向其提供借贷，并且以一给定利率无限量地提供这类贷款。联邦储备制度决定这一再贴现利率，并以低利率刺激银行借贷，这当然是事实，但人们经常认为联邦储备制度只能以这种方式控制这一因素。但《联邦储备法案》并不强迫，而只是授权联储向成员银行借贷。若这些管理机构想以通货膨胀扮演“最后借贷人”的角色，并挽救困境中的银行，他们自己就可以那么做。即使它那么想，它完全能在任何时刻拒绝向银行借贷。所以，任何贴现票据的增加都决定于联邦储备管理机构的意愿。另一方面，成员银行自身已在很大程度上控制了准备金贷款的偿还速度。当银行处于繁荣期时，它们通常对联邦准备局的负债将减少。管理机构能强迫银行以较快的速度偿还负债，可它们已决定任意地向银行提供贷款，并通过改变再贴现收费对其施加影响。
4．其他联储信贷。这一部分在很大程度上具有浮动性，它或者是联储暂时未收的银行支票。这是一种向银行提供无息借贷的形式，因而联储可以控制它并使准备金上涨。
5．银行外流通领域中的货币。这是导致准备金下降的主要因素——它的上升使得准备金总量发生相同程度地减少。公众手中拥有的货币总量，以及人们是否愿将纸币兑换成银行储蓄的形式决定了这一因素的增减。
6．待偿付的国库通货。增加的未偿付国库通货被存入联储的国库存款账户中。当它用于政府支出时，货币将流向商业银行的准备金。国库通货因而是可使准备金增加的因素，它被财政部（或是根据联邦的条例）控制。它最主要的形式是银券。可以 100％的兑换成银条和银元。
7．国库库存现金。任何国库库存现金的增加都来自于银行准备金，而当国库现金减少，并被使用到经济中时，准备金就会增加。因此，它是减少准备金的因素，并且它受到财政部的控制。
8．联储的国库存款。这一因素与国库库存现金非常类似：联储存款的增加来自于银行准备金，而减少意味着更多的货币增加到经济中，同时使银行准备金膨胀。所以，这是一项为财政部控制的减少准备金的因素。
9．联储的非成员银行存款。这一因素与联储的国库存款非常类似。非成员银行存款金额的上升会导致成员银行准备金的下降，因为非成员银行存款额的增加意味着货币从成员银行流向其他的账户。它的下降则使成员银行准备金增加。这些存款主要来自非成员银行、外国政府及其银行。这是使准备金下降的因素，但它不受政府控制。
10．联储的未花费资本基金。它们是联储的资本基金，但是还未用于购买资产（主要是银行建筑物和运作开销）。这些资本来自于商业银行，如果未被花费，它就退回为准备金。这一项通常被人们忽略不计；很显然它受到联储管理机构的控制。
综上，影响成员银行准备金变动的要素如下：[ 15]上升因素货币性黄金存量………………………………不可控制联储购买的财产…………………………………可控制买入票据美国政府证券新的贴现票据……………………………………可控制其他联储信贷……………………………………可控制待偿付的国库通货………………………………可控制下降因素流通领域中的货币……………………………不可控制国库库存现金……………………………………可控制联储的国库存款…………………………………可控制联储的未花费资本基金…………………………可控制联储的非成员银行存款………………………不可控制票据偿还………………………………………不可控制
当商业社团的需求超过了属于它们自己的独有资源，商业银行就转向了联邦储备银行，联邦储备银行是它们的源泉。美联储在商业扩张期供给按人们的需要追加信贷，而在商业的衰退期让松弛的经济再度高速运转。[ 21]如果说联储在繁荣期要拓展信贷，而在萧条时期，显然联储的政策不加掩饰地提升持续而永久的通货膨胀。
在整个 20世纪 20年代， FRB不仅始终使再贴现利率低于市场利率，并持续提供贷款，在再贴现利率必须上升时，它还延误了上升。例如在 1923年和 1925年，联储否决了限制信贷的计划，并阻止再贴现利率上升，这种情况一直维持到很晚，同样在 1928和 1929年，利率都没有足够抬高。[ 22]之所以这么做，原因之一在于联储希望为商业提供“足够的”信贷，同时它担心提高利率会伤害“合法商业”。当联储建立之时，财政部长威廉· G.麦卡杜（ William G. McAdoo）宣布一项政策，使联邦储备委员会在整个 20世纪 20年代和大萧条期间继续借贷：《联邦准备金法案》的主要目的是改变和加强我们的银行系统，商业和农业企业需要扩大信贷资源，信贷资源几乎将自动存在，并使利率低得足以刺激、保护和繁荣各种合法商业。[ 23]通过激励合法的伪造货币，并将这些政府认可的货币借贷给受优惠的商业和农业企业，这样，美国就开始实施给 20世纪带来灾难的通货膨胀政策，结果就是随后的萧条。
对股市膨胀的一条重要扶持措施是 FRS的政策使同业拆借利率（以此银行向股票市场提供贷款）特别低。在联邦储备系统建立之前，同业拆借利率通常都远远超过 100％，但是联储建立后，同业拆借利率从没有超过 30％，甚至很少超过 10％。
另一个推动股票市场繁荣的方法是一系列激动人心的公众演说，一旦股市出现衰退迹象，这些演说就被用来刺激进一步的繁荣。在这种意义上柯立芝总统和财政部长梅隆就是“华尔街斗牛士的助手”。[ 32] 1927年 1月，当股市的繁荣开始衰退时，财政部长梅隆又重新使股市上升。
梅隆和柯立芝大声宣告一个永远繁荣的“新时代”带来了，这乐观的言论再次为股市注入了活力。《纽约时报》（ The New York Times）在 10月 16日宣称华盛顿成为了大多利好消息的源头，这表明人们越来越依赖于华盛顿为股市注入强心针。
联储对于承兑汇票的政策是最为奇怪，同时又是最为不合理的。如同债券一样，承兑汇票在公开市场上买卖，并为银行提供准备金，而这些银行又无任何责任偿还这项准备金（就像贴现的形式一样）。另外，尽管 FRS在买卖政府证券时拥有自由，但在买卖承兑汇票时这种自由由于其自身原因而受到束缚。联储坚持将承兑汇票的利率设定在低位，这样带来了资金，并在这个国家中完全生造了一个完整的承兑汇票市场，同时联储承诺会购买所有以确定低的利率出售的票据。[ 33]联储在美国创造了一个人为的承兑汇票市场，并为它提供了大量资金，同时购买以人为的低利率出售的所有票据。从两个方面讲，它都是一项不可饶恕的政策：它造成了巨大的通货膨胀，同时它牺牲了大众的利益却给小部分人带来了特权。
德国是在经济膨胀时期向美国市场借贷的主要借贷人之一。德国当然缺少资金，其资金被战争掠夺，而后又被她那毁灭性的通货膨胀政策洗劫，资金短缺的情况在 1923年后期达到顶点。然而，如人们所知，在美国发行的德国公债并未给德国带来资金。这些贷款主要是提供给德国地方和中央的政府机构，而非德国的私营企业。这贷款甚至使德国的资金更加稀少，这是因为在对生产要素的争夺中，现在，地方政府比私营企业更有竞争力。
联储——实际上主要是纽约银行——尽管对承兑汇票市场在资金上进行扶持，但它还只是对一些大的承付进行资金扶持。它拒绝向商业机构直接购买承兑汇票，而坚持从作为中间商的承兑汇票经纪商那里购买承兑汇票——这样就有意地在资金上扶助了经纪商。进一步说，它从为数不多的资本超过 100万美元的经纪商手上购买承兑汇票。另一项特惠政策联储根据回购协议增加承兑汇票的购买。根据程序，纽约银行同意从一些大的、并为人们公认的承兑汇票经纪商那里购买承兑汇票，而这些经纪商可以在 15天时间内购回承兑汇票，价格为回购日的固定价格。回购协议规定回购数量可以是承兑汇票持有量的 1/ 10至 2/ 3。
如果说对于 1922年的货膨胀政策而言，联储管理机构不应付有责任，那么在动机上，不能说他们是无辜的。因为有证据说明通货膨胀的结果正是联储最欢迎的。作为摆脱 1920— 1921年的衰退并刺激恢复的手段，通货膨胀看起来理所当然，它可以增加生产，解决就业。联邦储备委员会理事阿道夫·米勒尽管在后来坚定地反对通货膨胀政策，此时他在国会听证会上却为通货膨胀辩护。当时联储的代表性意见体现在里德教授后来的辩白中，里德教授满意地写道，银行信贷“正被充分地利用起来，当消费者的货币工资迅速增长时，为他们准备商品的速度也会一样快。”
20年代另一从未出现过的重要特征是大量流动的政府短期债务被保留下来。战前，几乎所有美国债务都被转为长期债券。战争中，财政部发行了数量巨大的短期票据，其中只有一部分后来被偿还。从 1922年开始，财政部短期债务中的 10亿美元一半没有偿还并保存在银行中，所以财政部必须定期地再融资以清偿债务。成员银行被鼓励尽可能多地持有这些证券，交换条件是：财政部在这些银行有存款，银行可以用存单做抵押向联储借贷。联邦公开市场购买行为也促进了政府债券市场的形成，而这个市场中的利率很低。结果，银行在 1928年持有的政府债务比战争时期还多。所以说，联储通过各种方法扶持了联邦流动债务市场，并进而刺激了通货膨胀。
无论人们是否预见到，但人们对通货膨胀的结果却很满意。由于人们渴望尽早从 1920— 1921年的经济萧条中走出来，通货膨胀的程度被加重了。 1921年 7月，联储宣称只要法律允许，将最大程度地对处于收获期的农业市场放贷。随后，财政部长梅隆私下表示应通过发放低利率贷款以进一步刺激商业。[ 1]人们寄希望于通货膨胀的另一原因是人们希望帮助外国政府和美国的出口商（特别是农民），我们将看到这在 20世纪 20年代反复出现，它是一个持续而关键的因素。事情经过是这样的：美国的通货膨胀和低利率信贷刺激了在美国发放国外贷款。本杰明·斯特朗希望通过 1921— 1922年在公开市场的购买活动来刺激向国外的放贷。许多国家奉行发行不兑换货币（ fiat money）的通货膨胀政策，这样使得金价提高，利率降低，黄金也就从欧洲和世界其他地方流入美国，美国采取通货膨胀政策可以阻止黄金流入。人为地刺激美国对国外的放贷也使得外国对美国农业出口需求增大，至少也维持在原有水平。
总体而言， 1921— 1922年的通货膨胀是为了摆脱经济萧条，刺激生产和商业活动，并帮助农民，扶持国外债券市场。 1923年春天，联储改变了先前的信贷扩张政策转而对信贷加以限制，但是再贴现利率被降至市场利率之下，准备金贴现也因此提高，信贷限制的影响也就减弱了。随后而起的那场并不严重的萧条一直延续到 1924年中期。债券收益率也微幅增加，国外放贷也大幅下降， 1923年每季度发放的国外信贷都低于 1亿美元。特别是美国向欧洲的农业出口也下降了。当然，这一下降部分是由于 1922年 9月的福特内——麦克康伯（ Fordney- McCumber）关税，这项关税改变了以往相当低的国内关税，它是一项不合理的贸易保护政策。[ 3]针对欧洲制造品加强对国内货物的贸易保护，对欧洲的产业来说是一记重拳，同时这也使得欧洲对美国出口的需求下降并低于政府不加干涉时的情况。为了向需要购买美国出口商品的国家提供美元，美国政府并没有明智地选择降低关税，而是降低本国的贷款利率，这样就可以刺激外国的借贷并阻止黄金从境外流入美国。随后的 1924年，美国的通货再度大规模膨胀，这促发了对国外信贷的上涨，这在 1928年中期达到顶峰。这也使得美国贸易的基础不是稳固的互惠和生产交换，而是疯狂扩大信贷，这也为后来的经济顽疾埋下了祸根。[ 4]别国向美国出口商品的步伐也被迫放缓，但他们却得到美国方面的鼓励进一步向美国借贷。但是之后，他们不能通过出口还贷，而只能加大向美国借贷的数额用以还贷。这样，从一个间接却很明了的角度来说，美国的保护主义政策应该对 20世纪 20年代通货膨胀政策负有部分的责任。在实行了保护主义和通货膨胀的政策，而没有采纳理性的自由贸易和硬通货币政策的情况下，谁获利了而谁的利益又受到了损害呢？作为进口商品的消费者，通货膨胀、无意义的国外信贷以及后来发生的经济萧条的牺牲者，大多数美国民众的利益无疑受到伤害。工业由于高关税得到了保护，通过向国外放贷，出口产业获得了资金上的扶持，而投资银行家则通过发行外国债券获得了可观的佣金，它们从政府实行的政策中获利了。
1924年的信贷扩张除了为刺激对国外放贷，还有一个目的是为了阻止那些国家的黄金流入美国。[ 9]黄金流入主要是由于其他国家采取通货膨胀政策所致。尤其是英国，当时该国面临严重的经济问题。英国打算重新施用金本位制，并采取战前平价（ 1英镑大约等于 4. 87美元），这意味着在回归金本位时使兑换率高于当时的自由市场兑换率。简言之，英国在回归金本位时，坚持将价格水平控制在比现行市场兑换率高出 10％～ 20％的范围内，这是由战时和战后通货膨胀所导致的恶果。这同时意味着英国的物价水平只有下降 10％～ 20％才能维持在国际上的竞争力并保护其重要出口贸易。但英国的物价水平并未下降，这主要是由于工会不允许工资率被降低。实际工资率的上升和长期大范围的失业重创了英国的经济。战后英国失业保险（这样的保险使得贸易工会可以坚持反对任何的工资削减）的确立一定程度上引起了失业，当失业率增加到很可能产生危险的时候，当信贷必定要产生通货紧缩的时候，政府仍然不允许收缩信贷。结果，英国的黄金必然地流失。英国政府没有取消失业保险、紧缩信贷、和/或者采用一个更实际的兑换价格回归金本位，而是扩大了货币供给以抵销流失的黄金并转而寻求美国的帮助。因为如果美国政府扩大美国的货币供给量，英国的黄金将不会再流失到美国。简言之，美国公众注定要遭受通货膨胀和随后发生的经济崩溃所带来的厄运，而这一切又是为了帮助英国政府和英国贸易工会运动，它们称这一形式应成为常规。
由于美国没有根据流入其国库的黄金数量按比例成倍增加其通货，他们批评美国违反了所谓的“金本位制的游戏规则”。[ 21]这种对货币制度的论述完全误解了金本位制的运作规律和影响，以及在这种制度之下政府的责任。金本位制不是由一些国家按一些虚构的“规则”进行玩耍的“游戏”。黄金只是货币媒介，政府的作用是使人们按他们认为合适的方式自由地使用黄金。因此政府不应扩大货币供给量使之超过黄金储量，或说不能刺激和鼓励这样的通货膨胀。如果货币供给量已经扩大，政府至少应该阻止进一步的通货膨胀。货币供给量是否应该减少至与黄金储量等同的水平，这是一个比较麻烦的问题，在此我们不进行谈论。如果黄金流入了一个国家，政府应该借机增加黄金存款的比例，这样可以减少该国货币供给中的伪造部分。政府通货膨胀政策的结果是该国的“黄金流失”（由于这种流失是自愿性质的，所以它不能被称为真正意义的“流失”）。这些政策导致国内支出转向国外（这自然伴随着黄金流失），同时阻碍了国家的出口贸易。如果欧洲国家不希望黄金流入美国，这些政府就应该紧缩货币或不使通货膨胀。将一国的错误政策所导致的恶果归咎于另一个实行了相对正确政策的国家，这很方便，但当然也是相当荒谬的。
当我们认识到欧洲从没有真正实行纯粹的金本位制之后，美国意图帮助英国回归金本位制的高贵之举也就很值得怀疑了。英国所实行的是“金块”本位，它禁止使用金币，这样就将黄金兑换限制在大宗国际交易所使用的金条上。通常，一个国家选择“黄金汇兑”制度，是使该国能不以黄金，而是以像美元一样的“硬通”货币保有其准备金。然后，该国只能与其他国家的更为坚挺的硬通货兑换。显然，在这种制度之下，根据给定数量的黄金，通过国际间的金字塔式投机行为可以导致通货膨胀。无论是金块本位制和金汇兑本位制，通货都不可以与黄金兑换，因为实际上人们被禁止用黄金作为交换媒介。在 20世纪 20年代的外国政府眼中，金本位制更应该说是一个计谋。这是一种尝试，实行金本位制会为政府带来声誉，但由于种种限制与这一制度自身的要求，它实际上不能维持下去。 20年代末，英国实行金块本位制，而其他“金本位制”国家所实行的是金汇兑本位制，这样可以保证他们对伦敦和纽约黄金的所有权。英国需要依靠美国的资源和一系列贷款，因为只有美国实行的是真正的金本位制。
20世纪 20年代中央银行间的紧密合作人为地带来了一个表面上健康而繁荣的时期，但这也掩饰了世界范围内的通货膨胀。帕尔伊博士曾说：“新时期的金本位制人为地延长和助长了经济繁荣，但这种制度自身的运作将不可避免地带来最终的失败。”[ 22]帕尔伊指出，战前的金本位制具有一种自治性；新的金本位制是基于国际间中央银行的政治合作，这些中央银行“急切地希望扩大信贷流量，而并不考虑这会导致怎样的经济后果”。哈代博士对此下了一个公正的结论：“通过国际合作支持金本位制度……就是在不使黄金流失的情况下，维持低利率的信贷政策。”
20世纪 20年代，世界金融的根源和推动者是英国。正是英国政府设想出了中央银行间的合作体制，他们同时劝说美国服从自己的领导。英国创造这项政策是为了（暂时）回避自己的经济困难，但他们却称这是一种“人道主义的重建”。英格兰，像美国一样，降低利率并扩大对欧洲大陆的贷款，这样可以促进英国业已衰退的出口市场，而英国出口市场的衰退是由于商品成本上强加了超额的工会工资率。此外，英国劝说其他欧洲国家采纳金汇兑本位制以代替纯粹的金本位制，这样可以扩大英国“经济帝国主义”，也就是通过诱使别国以过高的黄金汇率重归金本位而刺激英国对欧洲大陆的出口。如果其他国家调高本国货币与英镑的比价，那么英国的出口就会扩大（欧洲的出口相对应地将会受到抑制，英国却不关心这一点）。金汇兑本位制会导致通货膨胀，它注定会失败，它使各国尽早回归金本位，但这种金本位制度下的黄金汇率比这些国家应该尝试的汇率高。[ 24]在英国的压力下，其他国家像英国一样继续实行了金汇兑本位制，而并没有恢复完全的金币本位制。在世界范围内的通货膨胀中保持合作，就要使黄金远离国内的流通领域，并把黄金好好保存在中央银行的金库里。
回到旧时真正的金本位制，这样资本输出的资金来源将是真正的自愿储蓄而不是不可兑现的银行信贷，
欧洲的通货将被分为两个等级。第一等级是美元和英镑，他们与黄金挂钩，而次等的则与英镑与美元挂钩，这些国家的黄金储备将被储存在英格兰银行和纽约联邦储备银行中，后一种货币将失去其独立性。
在我们设想的民主中，如果让人民知道有些东西正以他们的名义进行交易，而他们随后又将被迫为此付出巨大的代价，他们准会愤然而起。所以最好让人民对一切一无所知。这就是掌权的官僚主义者惯有的做法。但是，对于民主自身而言，这里蕴涵的基本问题是：如果他们的代表坚持向他们隐瞒最重要的信息，人民该如何对问题做出自己的抉择，并在对他们的代表进行揣测时做出判断？进一步说，斯特朗也并没有认识到在 1929年美国公众会被迫付出多大的代价。他在危机到来前死去了。如果让公众了解斯特朗的真实行为和所导致的后果，在萧条时期，他们会激烈地反对政府所采取的导致通货膨胀的干预政策，而不是反对资本主义体制。
尽管相比其他商业贷款，股票市场信贷不会导致程度更深的通货膨胀，但它对通货膨胀的影响也决不小于其他贷款，
柯立芝和梅隆就像“斗牛士的助手”，挑逗着股市进入牛市，他们在 1927年的声明导致了进一步通货膨胀，并产生了不良影响。
正要遏止经济膨胀，联储却发现已经被自己的承兑汇票政策弄得骑虎难下了。在联储承诺将购买市场上所有的承兑汇票后，市场中的承兑汇票增加了， 1928年后半年联储购买了超过了 3亿美元的承兑汇票，这样经济膨胀又得以继续。 1928年 12月末，准备金增长了 1. 22亿美元，货币供给增加了大约 19亿美元，这实际上也达到了这一时期的最大值。此时，货币供给总量达到了 730亿美元，自通货膨胀以来，这时的货币供给量是最大。
联储制定的政策之所以这样无力，另一原因来自于要求低利率信贷的政治压力。从政治方面来说，人们总是更欢迎通货膨胀政策而不是经济萧条政策，同时我们不能忘记，这一年是大选年。此外，联储已经采纳了性质信贷论者具有危险性的错误观点，他们认为在大量购入承兑汇票时，股票信贷将会减少。
这样，通货膨胀实际上在 1928年末大致结束。从此开始，货币供给量保持不变，即使上升也足可以忽略。之后，为了调整经济平衡，经济萧条不可避免。遗憾的是，没有多少美国人了解“奥地利”学派的商业周期理论，也没有人能知道将会发生什么。宏大的经济体系在瞬间不会对变化产生反应。所以，时间的流逝让我们走到了通货膨胀的尽头，这时我们才发现经济中普遍的不当投资，才发现资本品行业的发展过度了。经济转折发生在 7月左右，也正是在 7月，大萧条开始了。在市场中，股市的价格上升最快，按照理论，经济膨胀将致使生产资本品的行业过度扩张，这正符合这一论断。因为股票市场中我们看到的价格变动是对资本拥有权的价格变动。[ 44]由于经济膨胀和信贷扩张所导致的乐观情绪太甚，七月之后又过了数月，股票市场才察觉到商业活动已经陷入了低迷。但是这种警醒是必然的， 11月股市的崩盘使每个人认识到经济萧条真的来到了。即使在萧条开始以后，适当的货币政策应是紧缩通货，至少也应不使通货进一步膨胀。由于股票市场到 11月前一直在膨胀，更恰当的货币政策应该是实施通货紧缩。然而柯立芝总统继续为经济添油加醋直至萧条到来。在离任前几星期的 3月份，他宣称美国的繁荣是“绝对健康的”，股票的“市价低廉”。[ 45]很不幸， 1929年上半年，新总统胡佛坚决支持立即使用“道德劝说”，而这终将遭受惨重的失败。
提出一项议案：在银行资产负债表中，根据投机性股票贷款的数量确定银行准备金标准。参议员格拉斯提出对持有股票不足 60天的交易征税 5％，与格拉斯的期望相反，由于阻止股票持有人在持有股票两个月前卖出股票，股票价格反而会被抬高。[ 47]事实上， 1921年以来，联邦税法对股票和债券持有不足两年而获得的资本收益专门征收了高额税务。这一规定促使投资者持有股票而不是在购买后立即将它卖出，因为这项税收针对的是已实现的而不是应计的资本收益。这项税收也是促使股票价格在经济繁荣期进一步上涨的因素之一。[
为什么 1929年联储要实施“道德劝说”，而这之前却不那么做呢？一个主要的原因是直到 1928年年底斯特朗总裁才去世。斯特朗在纽约银行的门生，在了解了货币数量的决定性意义后，于 1929年强烈建议将贴现利率提高。而另一方面，华盛顿的联邦储备委员会以及胡佛总统，却是从性质的而不是数量的意义考虑信贷问题。但贝克哈特教授又补充了一点：“道德劝说”政策避免了紧缩信贷政策的实施，采纳这项政策正是受到了蒙塔古·诺曼的影响。[ 49]最后，到 6月“道德劝说”被废止，而贴现利率未被抬高，结果股票市场继续疯狂上涨，即使这时整个经济已悄悄地却又不可避免地走向了衰退。财政部长梅隆又一次鼓吹说“经济繁荣未被动摇也不可能被动摇”。 8月，联邦储备委员会同意将再贴现利率提高至 6％，但是，为了再次刺激承兑汇票市场，承兑汇票利率降低了，这样任何紧缩政策带来的效果都被抵销了。 3月，联储本可以率先结束承兑汇票所造成的危险，它自 20世纪 20年代以来首次将承兑汇票的购买利率抬高，并超过了贴现利率。这种一边提高再贴现利率，一边降低承兑汇票利率的做法是史无前例的，它带来的实际结果是刺激牛市奔向新的高度。
为什么这项通货膨胀政策如此重视承兑汇票市场呢？这正是由于政府对货币性质持有偏见，而且从表面上说这可以帮助美国的农民。然而，很显然帮助农民的借口只是在向公众解释为什么要实行通货膨胀放出的烟雾弹。
在 1928年下半年和 1929年，联储政策的特征是使受到重视的市场，比如承兑汇票市场能得到足够的信贷，而紧缩其他市场的信贷，比如（通过“道德劝说”）限制股票市场。
一旦宽松的货币政策损害了信贷体系，对一种特定信贷进行限制而对其他类型的信贷不管不问，这是没有意义的，因为使不同类型的信贷截然分开，这是不可能的。意图使股票市场缺乏资金，而同时又将商业用途的贷款利率维持在相对较低的位置，这也是不可能的。准备金信贷产生后，一旦它通过商业银行进入到一般性的信贷流通活动中，我们就没有办法控制它，并将它导向特定的用途。
这样， 20世纪 20年代通货膨胀下的经济繁荣结束了。我们应当清楚地认识到，通货膨胀的责任应由联邦政府负担，首先联储的管理机构应负主要责任，而后是财政部和白宫。[ 52]狂风因政府而起，而人民却要承受它：这场大萧条。
世纪 20年代，大多数经济学家都没有意识到通货膨胀所能造成的危害，原因之一就是人们将稳定物价看成货币政策的目的和标准。联储的管理机构也强烈希望维持物价的稳定，而这已经引起了极大的争议。而人们争论较少的是当时大多数经济学家也认为货币政策应以追求物价稳定为主要目标。
银行信贷增加造成了货币供给量的增加，这使得生产资料所有权的价格呈现出不均衡的增长。
在自由和不受任何干预的市场中，生产能力的提高会降低物价并使全体人民的生活水平得到广泛提高，而联储的信贷扩张，无论是否故意如此，却使物价水平一直维持相对不变。通货膨胀扭曲了生产结构，随后因之而起的是一个萧条——调整的时期。通货膨胀同样阻碍了全体人民从价格降低中获利，而可以确定的是，只有那些享受着较高的货币工资和收入的人能够从生产能力的提高中受益。
在物价上升期，主张稳定物价水平的是相对无害的，此时它有助于健全货币的倡导者阻止经济膨胀。但当物价趋向下跌之时，这就非常有害了，这样稳定物价必然导致通货膨胀。但是，当物价下跌时，稳定物价的口号总是受到欢迎。
联储的管理机构在颁布通货膨胀政策时，它们不仅希望帮助英国，对农民进行财政扶持，它们还受到了一种盛行的经济理论的指导——也许更应该说是误导——这种理论将追求稳定的物价水平作为货币调控的目标。[
Section 3　大萧条　1929—1933年
大萧条的错误并不在于自由市场经济身上，而应该归咎于政客、官僚和那些“先进”的经济学家。而且，对过去或将来发生的任何一次萧条来说，情况都会是这样。
佛改变了先前历届政府在萧条时期采取的政策，他所有干预措施的特征都是外柔内刚的，即商人被劝告“自愿”采纳政府要求的措施，劝告的背后就是威胁，如果企业不能“自愿”采纳这些措施，随后而来的就是强制性的管制。
如果政府希望减轻而不是加重萧条，它唯一可以采取的方法就是自由放任——让经济听其自然。只要不对价格、工资率和商业清算进行干预，必要的调整过程就会平稳而迅速地进行。要支撑动荡的局面就会延长清算时间，并加剧恶性的经济环境。抬高工资率会造成大量失业，抬高价格会在带来商品滞销的同时，也会使这种情况一直持续。此外，大幅削减政府预算——包括税收和开支——将会加速调整过程，因为这使社会的选择更倾向于储蓄和投资，而不是消费。由于无论给它贴上怎样的标签，政府开支只是在消费；所以削减预算会提高经济中的投资—消费比例，并加速对先前的浪费和错误的生产计划的修正。因此，在萧条时期政府要做的就是削减预算和让经济自行其是。
无论是正确的理论还是历史先例都说明了自由放任政策的正确性。但在 1929年，正确的方法被粗暴地漠视，由胡佛领导的政府开始了安德森所说的“胡佛新政”。如果我们这样定义“新政”，它是通过拓展政府的经济计划和干预——包括抬高工资率和物价、扩张信贷、扶持濒临破产的企业和增加政府开支（比如，对失业人口进行经济补贴、为公共工程融资）——而达到反萧条的目的，那么赫伯特·克拉克·胡佛则应该被认为是新政在美国的创立者。从萧条一开始，胡佛就使自己的措施向违反自由放任原则的方向发展。结果，在他离任的时候，经济陷入了前所未有的萧条中， 3年半后，人们也没有看到复苏的迹象，而失业人口在劳动人口中的比重也达到了可怕而前所未有的 25％。
政府计划向萧条宣战，而胡佛则是这一革命性计划的创立者，他在这方面的作用被历史学家错误的忽视了。在很大程度上，富兰克林· D.罗斯福只是把他前任留下的政策更具体地加以实行。胡佛在治愈萧条的尝试中悲剧性地失败了，但如果将之作为自由放任政策的典范加以嘲讽，这显然误解了历史记录。胡佛的失败应该被看作是政府计划的一场失败，而不是自由市场的失败。
赫伯特·克拉克·胡佛是一个非常有“远见”的政治家。我们已经看到胡佛开创了胁迫投资银行家提供对外贷款的先河。胡佛所有干预措施的特征都是外柔内刚的，即商人被劝告“自愿”采纳政府要求的措施，劝告的背后就是威胁，如果企业不能“自愿”采纳这些措施，随后而来的就是强制性的管制。
胡佛曾在国外长住，并于战后回到美国，他带来了尚未成型的“重建计划”。这些计划对于现在的一代人来说已经熟悉，而在纯真时代中的美国，这是全新的。像所有这类计划一样，它侧重政府计划，构想在“中央指导”下“自愿”进行合作。[ 3]政府应该纠正“被我们忽视的错误”——包括落后的健康和教育保障、工业“浪费”、保护资源不利、拒绝合并的陋习以及季节性的失业。胡佛计划的特点是提高遗产税、修建公共水坝，更重要的是政府对股票市场进行管理以遏止“邪恶的投机”。胡佛对股票市场的敌视态度最早在这里显露出来，这种敌视后来成为他那届政府的主旋律。[ 4]庆幸的是，胡佛从没有假装自己是个自由放任主义的坚定支持者，就像现在的人们认为的那样，他提到有些人指责他的计划太彻底——倒不如说这些人可能会这么指责他。
政府机构一旦设立，它就不会消亡，这是理所当然的社会准则，
胡佛在劳工领域最重要的活动是与美国钢铁公司主席埃尔伯特· H.加里（ Elbert H. Gary）的一场争斗，这场争斗被认为是针对钢铁行业“野蛮”的工时制度的一场“充满技巧的公开战斗”（胡佛赞美者这么评价），而胡佛在争斗中获得了胜利。[ 31]这场争斗的胜利使得他在 1929年萧条期间劝说商人赞同其劳工政策变得更加容易。胡佛已经决定钢铁行业 12小时的工作制度必须被废除，并确立 8小时工作制。他劝说哈定放弃固有的自由放任主义的观点，在 1922年召开的钢铁制造商会议上，胡佛和哈定要求富豪们废除 12小时工作制。一位心存敬慕的传记作者提到：胡佛使钢铁业的领导者觉得“不安”，这让他很满意。[ 32]当然，对于胡佛和哈定来说，告诉别人应该工作多少小时和在什么条件下工作，当然比触及总工资和组织生产这样的实质性问题要简单得多。
相比胡佛对于前工会的态度，更可怕的是他采纳了一项新的理论，该理论认为高工资率是繁荣的重要成因。这种观念在 20世纪 20年代逐步发展，它认为美国之所以比其他国家更繁荣是因为美国雇主慷慨地支付更高的工资，这样便保证了工人拥有必备的购买力以购买产品。实际上，高工资率是生产能力和资本投资扩大的结果，而这一理论认为高工资率是较高的生产能力和生活水平的原因，这样就使本末倒置了。它认为工资率应该维持，或者提高，这样可以避开灾难性的经济萧条。胡佛在 1921年的失业问题会议上开始支持这一理论。而制造业委员会的雇主们都要求降低工资率以解决失业问题，但是胡佛成功而坚决地抵制了这一建议。[ 38]到 20年代中期，胡佛开始提倡“新经济”，而对拒绝了新分配制度的“旧经济”进行攻击。 1926年 5月 12日，他在一次演说中宣传了高工资率的理论，几年以后这一举动被证明是错误的：在几年以前——为了自己的利益，雇主们并不考虑他人的想法，他们利用失业和移民的机会削减工资率。于是，采用最低的工资率和最长的工作时间被认为是降低成本和增加利润的手段……但是，我们已经走在通向新观念的漫长旅途上。大生产的核心是高工资和低物价，因为它需要依靠扩大的……消费，而这只有通过高工资带来的较高购买力和生活水平的提高才能实现。
1920— 1921年萧条期间，工资率在一年时间里下降了 19％，人们从此开始坚信高工资理论。越来越多的人采纳了这一理论，他们认为工资削减将减少购买力，这样会延长萧条；而如果工资率被提高，那么商业萎靡很快就会被治愈。这一主张与高工资率会带来繁荣的理论是一致的，整个 20世纪 20年代，许多实业家、经济学家和劳工领袖纷纷宣扬这一主张。[ 40]协商会议委员会的报告认为：“人们听到了新时代的破晓声，在这个新时代中，萧条再也不会发生。”同时利奥·乌尔曼教授也表示： 20世纪 20年代盛行的理论认为“高工资率对于购买力的充分流动来说是必不可少的，所以对于好的商业状况来说，它也是必不可少的”。
在整个繁荣时期，这种意见就对胡佛的干预措施顾虑重重，但令人奇怪的是，这种意见的代表竟是财政部长梅隆。梅隆的主张恰恰是胡佛所藐视的“主张不干预的清算论”。梅隆希望“清算劳工市场，清算股票市场，清算农业和清算房地产业”，同时从经济中“清除腐坏”，降低高昂的生活费用，并鼓励人们努力工作，加强企业的效率。梅隆列举了 19世纪 70年代的萧条，这样的措施在那时取得了成效。尽管听起来有些不可思议，但是这确实是政府遵循的正确而合适的做法。但梅隆的建议被胡佛否决了，
委员会打算扶持和帮助的农业合作社恰恰控制了这个委员会。[ 20]这样，胡佛政府建立了一个庞大的农业卡特尔，在政府的指导下，委员会被卡特尔主义者控制，并为他们的利益而服务。
一旦政府对市场进行干预，这只会加剧而不是解决问题。这是经济学关于政府干预的一条不变规律。而对于胡佛在萧条时期采取的整套经济政策来说，这也当然适用。
而 FFB庞大的稳定行业计划也落败了。它的贷款反而刺激了生产的扩大，再加上市场上已经形成的农产品剩余，这就迫使各类农产品价格下跌，此外，人们的信心也开始丧失。 FFB希望解决农业萧条，但它的所作所为却使萧条更严重。由于 FFB认识到了自己已经失败，胡佛总统按照政府干预的一贯思维模式采取了下一步行动，他建议人们不再耕种肥沃的土地，推倒正在生长的作物，并屠杀幼小的牲畜，所有这些都是为了减少剩余农产品，可这剩余正是此前政府的干预行动造成的。发展到后来，留给罗斯福政府要做的就是使农业完全国有化，这里我们要指出，国有化的农业是不符合经济规律的，它将带来损失。[ 26]在看到 FFB失败后，主要的农业合作社于 1932年 1月在华盛顿进行会晤，它们要求执行一项计划对剩余农产品进行有效的控制，宣布商品的卖空行为为非法，确保商品的稳定流通，孤立菲律宾以停止从这样的殖民地进口免税商品。但是国会没有认同任何一项建议，即使一些议员在议案中提议扩大对农业的扶持。此时，一些激进的农民提出了他们自己的价格扶持方案，在这个方案中他们决定组织一次“农民罢工”。我们将看到农民自行阻止农产品投入市场将和农产品价格下跌形成尖锐的矛盾。“
萧条的危险时期，胡佛政府选择了将现有关税水平提高，而这将阻碍国际贸易，伤害美国的消费者，削弱美国农产品的出口市场。大多数的美国经济学家、主要的银行家和其他商业领导一致认为胡佛应该否决这项斯姆特—霍利关税。其主要的支持者是改革派集团、 3个主要的农业组织和美国劳工联盟。在 1928年的竞选中，没有人提出采取高关税政策。一开始，胡佛要求提高关税，只是想通过提高农产品关税帮助农民。然而，当这项议案提交到国会时，却加上了提高其他产品关税的条款。增加对农产品的关税其实并非十分重要，因为美国的农产品一般都是出口商品，而进口则非常少。提高食糖的关税是为了帮助西部种植甜菜的农民；提高小麦的关税是为了对西北边区的麦农进行补贴，而这伤害了邻国加拿大的利益；提高亚麻子的关税是为了保护西北农民免受阿根廷同类产品的冲击；提高棉花的关税是为了保护边区英肖尼尔河谷的农民免受埃及棉业的冲击；提高牲畜和乳业的关税伤害了与加拿大边境贸易；皮革、皮革制品、鞋业、羊毛、造纸用布和毛纺织品、农业化学药剂的关税也被提高；而提高肉类产品的关税是为了阻止阿根廷对美国的出口；提高棉纺织品是为了解救“萧条的棉纺行业”；天鹅绒和其他丝织品的关税被提高；装饰性瓷器、医疗器械和其他玻璃制品被提高；小刀和手表机芯的关税同样被提高。[ 5]这时的税率是美国有史以来最高的一次。就在胡佛同意签署斯姆特—霍利关税的那天，股票市场暴跌。这项议案反映出保护主义在全世界范围内抬头。市场和国际分工受到抑制，美国消费者的负担进一步加重，由此引起的国际贸易下滑为农业和其他行业的出口带来了不良影响。
在此之前参议院还否决了一项由阿拉巴马州民主党参议员雨果·布莱克（ Hugo Black）提出的议案，这项议案要求暂停批准所有移民申请，除非申请人亲属在美国已定居 5年以上。布莱克参议员认为：“美国的大企业出于自身利益喜欢使用外国移民，这样就可以削减美国本土公民的劳动价格。”依据这一论据，他认为只有阻止移民才能提高工资，而这种想法具有典型的限制主义色彩。
通过减少劳动人口 “医治”失业就像是为“医治”一种剩余产品而通过法律限制任何人出售该产品一样，这种方法也与后来希特勒通过将已婚妇女强制送回家来“医治”失业相类似。胡佛还记录他加快了遣送不受欢迎外国人出境的步伐，这同样也有助于解决失业问题。每年遣送回国的外国人达到了 1. 6～ 2万人。[ 7]结果，移民法将移民美国的净人数削减至每年 20万人，而在 1931年，胡佛法令则将每年移民的净人数削减至 3. 5万人； 1932年，出境侨民的净人数为 7. 7万人；此外，胡佛就业紧急委员会还号召年轻人在秋季返回学校，这样可以减轻劳工市场压力。
对于银行家们，胡佛传达了他所得意的经济崩溃理论：经济崩溃是因为向商业借款人提供的信贷太少，而投机行为却吸纳了太多资金造成的。他疾呼联邦储备系统是增强稳定最伟大的工具，并号召“以低利率提供足够的贷款”，此外，他还将公共建设视为结束萧条的最佳手段。
胡佛在这一事件（白宫会议）中施加了巨大影响，这使工资标准得以维持，并阻止了工资下滑。当我们经历了失业那灾难的年代之后，对于总统为本国的雇佣劳动者所做的一切，我们……深深理解并欣赏其价值。格林毫不质疑地认为胡佛的“巨大影响使工资标准得以维持并抑制了工资的普遍下滑”。在向美国劳工联盟的年会所做的演讲中，胡佛又重提白宫会议那令他荣耀的主题：在这些白宫会议上，商业和工业的领袖们承诺将尽其所能维持工资率。并把工作分配给每个雇员。胡佛为这些承诺而感到高兴，因为这些大型的制造公司、铁路公司、公共事业企业和商店已经能够维持确定的工资率。雇主已将就业需要有步骤地分配给更多的雇员。实际上，这样拓展就业就是在拓展失业，这些失业者在获得部分时间的工作后，远离了劳工市场，这样也维持了现有的工资情况。胡佛大致也同意这样的观点，他说：通过对就业的分配，大量的工人不用被迫为争夺一个新的就业机会而竞争。工作均分计划的另一个弊病是，雇主不能解雇那些具有最低边际生产能力的工人——这些工人的生产能力与人为的高工资率是不相称的。所以，雇主的成本越来越高，他们要承受巨大的损失。商人们即使面对价格下跌，仍然维持工资等级，这一点也受到胡佛的赞扬。[ 8]胡佛指出：公共建设“充分利用了闲散的劳力”，同时，铁路公司和公共事业企业也在劝说之下增加了 5亿美元的建设投入。
卖空交易曾是——现在经常也是——煽动者攻击的主要对象，这些人相信，从根本上说卖空交易要为股价下跌负责，但是他们忘记了每笔卖空交易都必然有其买家，同时卖空交易通过影响股票价格使必不可少的对萧条的调整得以迅速完成。
胡佛显然没有认识到使这些价格高于世界市场的价格水平是在自取灭亡，因为没有消费者会购买美国的产品，在人为因素影响下，美国产品的价格高于国外产品，他们当然会选择后者。