自由现金流计算及估值方法
过去格雷厄姆将公司收益和股息支付作为公司是否稳健的晴雨表,而现在大多数价值投资者分析自由现金流,这是这些年另一个重要的焦点转变。自由现金流在,即每年考虑营运资本変动及扣除资本支出后,企业经营活动产生的现金流。投资者越来越倾向于使用这一指标,主要是因为企业公布的业绩可能只是一个会计造假,以掩盖业务所产生的现金流或捏造正向的现金流。现在的价值投资者认真总结后得出一个结论:追踪现金流(正如业务经理必须要做的)是评估一家公司最可靠、最能揭露真相的方法。 引自 第6版 前.言.格雷厄姆和多德永恒的智慧 1 自由现金流有大概三种计算方法:
1)自由现金流=息税前利润(EBIT)-税金+折旧与推销-资本支出-营运资本追加
这是科普兰教授提出的一种计算方法,从现金流入的角度来说,有两个来源,主要来源是企业通过生产经营活动产生的利润(根据收入减去全部费用来计算),另一个来源是企业的折旧与摊销,折旧指的是企业购买固定资产时,钱已经付出去了,但这个购买成本要分摊到资产的使用周期中,摊销其实就是无形资产、待推费用等的"折旧",这部分是作为企业的经营费用在利润中扣除的,但并没有实际的支付现金出去,所以在计算现金流时需要加回去。从现金流出来看,税金都是要上交给政府的,不属于企业,需要扣除这部分现金,另外企业要维持正常运营,要保持竟争力,需要更新设备、技术和工艺,这些都需要支出现金,即需要扣除资本支出(包括购置固定资产、无形资产及其他经营性资产支出)和营运资本(存货、应收款项的增加而占用的资金等),最后剩余就是股东和债权人理论上能从企业提取的最大现金。
2)自由现金流=净利润+折旧与摊销-资本支出-营运资本追加
企业资金的提供者分为两类即股东和债权人,因此企业的自由现金流也应该分给股东和债权人,即自由现金流=股权自由现金流+债权自由现金流,利息费用是属于债权人的自由现金流,在计算股权自由现金流时是需要扣除利息费用的,所以第二种方法计算的是股东自由现金流,和第一种的唯一差别就在于后者扣除了利息(净利润=息税前利润-税金-利息)。
巴菲特提到的自由现金流指的就是股权自由现金流,又称为股东盈余,指的是股东在维持企业竞争力的前提下,理论上可以从企业拿走的最大回报,也是衡理企业内在价值的重要指标作为股票投资者,真正关心就是股东盈余。
3)自由现金流=经营活动现金流量净额-投资活动现金流出
这是一句简单近似的方法,企业的现金流量表包括三大部分,经营活动现金流、投资活动现金流和筹资活动现金流,因为只有企业经营活动产生的现金流才是保证企业可持续发展的源泉,所以自由现金流的主要来源于经营活动现金流净额,而通过向股东增发新股、向银行等债权人发新债所获得的资金,以及向股东派发股利或采取股票回购的形式以及偿还债务本金利息等筹资活动产生的现金流是不计入自由现金流的。同样,企业要维持竞争力,需要购买固定资产、无形资产等,这些现金支出是反应在投资活动现金流出科目中的,所以要扣除这部分现金支出。
如果企业的投资活动现金流出主要用于扩大规模而非维持现状,这样计算出的自由现金流存在对自由现金流的低估。
第三种方法和第二种也是紧密相关的,现金流量表补充资料中就专门提供将净利润调整为经营活动现金流量的过程,即将从净利润中扣除的费用但实际没有支出现金的科目加回(如折旧摊销),扣除跟经营活动无关的收入(如利息收入,投资收益),扣除经营活动中没有包含在成本里的现金支出(如存货,应收账款的増加等),所以可以将净利润加上折旧摊销减去营运资本近似当作为经营活动现金流量净额,将资本支出当作投资活动现金流出。
自由现金流折算法,依赖于对企业未来现金流的预测,且年增长、永续增长或折现率假设的细微变化,都会导致计算结果差距巨大。因而该方法只能用于评估产品变化小、需求偏好稳定、具有持续竞争优势、未来自由现金流可以预测的企业,且主要是作为一种选择企业原则和大致估算的方法,无须也不可能寻求到精确估值。
若不具备以上特征(如初创企业或科技企业),该企业未来是否存在尚不可知,更谈不上预测自由现金流了。无法预测现金流的企业,需要考虑其他估值方法。
除了自由现金流折算法外,还有被格雷厄姆推崇的清算价值法、股市价值法等估值方法。
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