美国以外（西班牙）的成功投资经验

1、这本书提供了美国以外（西班牙）的成功投资经验。《投资收益百年史》在学术上证明了主要国家（经济占比80%+）都是长期的股票收益明显优于债券收益。这本书则提供了价值投资在美国以外成功的鲜活案例。

2、25年30倍年化接近15%，不算太高，但也是很不错了。考虑一下西班牙股市收益率和美国整体的差异：美国股市长期年化实际收益率6.6%，西班牙是3.6%。

作者抓住了1996-1998的大牛市，没有参与科技股泡沫，2000-2002股市大跌40%的时候反而上涨了49%，之后一直涨到2007年，虽然看衰这一波金融地产泡沫也没有参与相关公司，但还是泥沙俱下亏了40%左右，从这里开始以后的表现也没有那么亮眼了。

3、投资理念上受格雷厄姆、彼得林奇、费雪、格林布拉特和巴菲特的影响，也经历了从重视低价到重视质量的转变。投资理念上没啥新颖的地方，对企业的选择上根据欧洲企业的特点总结了关注要点（比如家族企业收益更高）。

4、强调了奥地利学派经济学框架对投资的作用，这个在讲投资的书里很少见，基本上都是对经济学以及学术圈嗤之以鼻的。看中奥地利学派，自然是认可市场的作用，反对干预，认为中国经济的发展得益于干预的少。

5、不同资产的比较。

（1）长期来看，股票是收益最好的资产类别。作者认为上市股权比未上市的更好，因为波动提供了低于价值买入的机会。股票和债券、货币比较的优势西格尔和《投资收益百年史》讲的很清楚了。说说大宗商品，它们易于替代，生产力的提高会降低生产成本，购买力难以保持，扣除通胀以后没有上涨。之前听一个讲资管的直播，也提到商品主要是波动，没有长期投资价值。

（2）上面是正常情况下的分析，极端情况下（比如极高通胀、战争），股票至少不会比货币更差，打平。阿根廷的股市涨幅是弥补了恶性通胀损失的。

（3）逻辑是，股票对应的企业通过生产掌控了对当下有价值的实物资产。单一的实物资产（比如原油、煤炭）没有这个优势，要和生产力的提高提高作斗争。

（4）特意提到了房产，按照西格尔的数据，房产实际价格仅仅略微跑赢了通胀。按照作者的分析，土地总体不稀缺，建造成本会下降，持有房产还有维护成本，中心区也会发生变化。投资优先考虑股票，钱足够多了，再开始多元化，这个时候可以买个房。这和彼得林奇说的先买个房再投资不一样。不过和我计划的路径是一样的。但对普通人来说，房子是更好地累积财富的方式，可以克服人性弱点。

（5）（个人观点）这其实也是有风险的，比如二战期间美国对企业利润进行了限制，这还不至于让企业丧失价值。但是，潜在的让股票丧失价值的政策是有可能出现的，以前合法的现在可以变得不合法。

6、作者对被动投资和主动投资的看法比较有意思。

（1）被动投资有缺陷：典型指数按照市值加权，把上涨的多的股票纳入，下跌的多的股票剔除，不合理；怎么选择指数本身是主观的；指数投资的假设是市场有效，但被动投资本身是不提供信息的，没有价格发现功能，市场在走向有效的路上，并不是一直有效的。美国2016年被动投资占比超过了40%，太高了，扭曲过多的时候资金会被吸引到主动投资。2008金融危机中大赚的Burry说了ETF挤兑的风险。

（2）基本面指数（半被动）可以改善指数的不足。其实就是经常说的不同策略：低市盈率、高股息等等。特意提到了动量策略的积极贡献，减少了等待时间。这个和费雪说的在利润释放时股价起飞前买入有异曲同工之妙。作者认为这些策略是有效的，当然数据都是回测信息。按照《赢得输家的游戏》的说法，发现策略不行的时候就已经晚了。

（3）作者并不否认从数据上看超越指数的主动投资不多，但有一些理由说明主动投资的优势：基金经理会利用市场的低效，把策略的选择交给基金经理去做，策略的转换也让他们去操心，避免（半）被动投资表现不好时自己孤立无援的状态。主动投资团队的选择也是需要深入研究的，要看业绩背后的逻辑。必须得说，要安心沿着理性的选择走下去，安顿好非理性因素还是很重要的。

（4）自己下场干，这个需要性格特征的匹配，否则还是别玩儿了。

（5）结论是，可以选择前三种方式的组合。（窃以为，没有简单的选择公式，任何一种选择都是需要做研究的。目前对A股市场的判断是：指数的缺陷太明显，优势不大；指数增强很多都是昙花一现，难以进行分析；主动基金有很多表现优秀的，怎么选择能够长期持有的也是个问题，找到优秀的基金经理是可以牢牢抓住的。）